gototopgototop

ВЫШЕЛ ИЗ ПЕЧАТИ
Журнал
МАСЛОЖИРОВОЙ КОМПЛЕКС
№ 2(53) июнь 2016
МАСЛОЖИРОВОЙ КОМПЛЕКС
ПОДПИСНОЙ ИНДЕКС - 91014
Для просмотра журнала 
в режиме On-Line
нажмите на обложку

 Архив изданий
Последний номер
ИНДЕКСЫ ЦЕН УКРАИНА
 
РЫНОК УКРАИНЫ
с 09.09.2013 по 13.09.2013
мониторинг ИА "Эксперт Агро"
 
 - изм. за неделю
 
Пшеница 3 кл., спрос
 1495 грн/т (EXW)
Пшеница фур., спрос
 1410 грн/т (EXW)
Ячмень фуражный, спрос
 1500 грн/т (EXW)
Кукуруза фуражная, спрос
 1010 грн/т (EXW)
Семена подсолнечника, спрос
 2860 грн/т (EXW)
Соя, спрос
 3620 грн/т (EXW)
Рапс прод., спрос
 3445 грн/т (EXW)
Мука в/с, предложение
 3105 грн/т (франко-склад)
Отруби пшеничные, предложение
 1100 грн/т (франко-склад)
Масло подсолнечное н/р, предложение
 8515 грн/т (франко-склад)
Шрот подсолнечника, предложение
 2645 грн/т (франко-склад)
Сахар, предложение
5740 грн/т (франко-склад)
 
Все цены внебиржевого рынка на всех базисах в сравнении за неделю, месяц, год:
Эксклюзивные цены:
ЦЕНЫ НА МИРОВЫХ БИРЖАХ
по состоянию на 13.09.2013
 
 - изм. за неделю
 
Кукуруза, СВОТ, США

 180,7 $/тонну

Пшеница, СВОТ, США

 235,71 $/тонну

Пшеница фур., Euronext

 242,05 $/тонну

Ячмень, FOB Руан

 238,03 $/тонну

Соя, СВОТ, США

 557 $/тонну

Соевый шрот, СВОТ, США

 490,09 $/тонну

Рапс, MATIF, Франция

 500 $/тонну

Подсолнечное маслоFOB Роттердам

 945 $/тонну

Рапсовое маслоFOB Роттердам

 984 $/тонну

Соевое маслоСВОТ, США

 933,44 $/тонну

Пальмовое масло сырое МDEX, Малайзия

 717,5 $/тонну

Сахар белыйEuronext

 492 $/тонну

Нефть, NYMEX, США

 107,42 $/barrel

Главная Справочники Риски в торговле

Хеджирование – инструмент снижения рисков в торговле
 
Хеджирование - использование одного инструмента для снижения риска, связанного с неблагоприятным влиянием рыночных факторов на цену другого, связанного с первым инструмента, или на генерируемые им денежные потоки.
В качестве хеджируемого актива может выступать товар или финансовый актив, имеющийся в наличии или планируемый к приобретению или производству. Инструмент хеджирования выбирается таким образом, чтобы неблагоприятные изменения цены хеджируемого актива или связанных с ним денежных потоков компенсировались изменением соответствующих параметров хеджирующего актива.
Приведем несколько примеров:
1. Производитель бензина покупает нефть и планирует продать произведенный из нее бензин через 3 месяца. Однако, он опасается, что за это время цены на нефть (а вместе с ними, и цены на бензин) снизятся, что приведет к недополучению им прибыли, а, возможно, и к убыткам. Чтобы снизить риск, он заключает форвардный контракт на поставку бензина со сроком исполнения через 3 месяца.
2. В предыдущем примере производитель бензина застраховал себя от снижения цен на нефть, однако, вместе с тем, лишился возможности получить дополнительную прибыль от возможного их повышения. Вместо продажи форвардного контракта он мог приобрести опцион типа "пут" на фьючерсный контракт на бензин со сроком исполнения через 3 месяца (или немногим больше). Опцион этого типа дает его обладателю право продать товар по заранее оговоренной цене или отказаться от сделки. Затратив некоторые средства сегодня, производитель бензина фиксировал минимальную цену поставки, сохранив возможность продать бензин дороже, если рыночная конъюнктура сложится для него благоприятно.
3. Европейская фирма планирует взять через 6 месяцев долларовый кредит в банке сроком на 3 месяца по ставке LIBOR+3%. Чтобы снизить риск увеличения стоимости его обслуживании при повышении процентных ставок, она продает на бирже CME фьючерс на трехмесячный евродолларовый депозит со сроком исполнения через 6 месяцев (фьючерсная цена, в данном случае, определяется как 100% - ставка по депозиту, поэтому с ростом процентных ставок прибыльной является "короткая" позиция на срочном рынке, т.е., продажа).
4. Инвестор в США включает в консервативную часть своего портфеля 30-летние облигации Казначейства США с фиксированным купонным доходом. Для того, чтобы защитить реальные доходы по этим облигаций от влияния инфляции, он включает в портфель облигации с фиксированным процентным доходом по купонам и номиналом, индексируемым на текущий уровень инфляции (индекс потребительских цен CPI-U).
5. Японская фирма поставляет товар в США и получает оплату за него в долларах, которые затем конвертирует в йены. Для хеджирования риска роста курса йены к доллару, фирма покупает фьючерс JPY/USD).
6. 6. 25% местных налогов штата Техас поступает от нефтедобывающих и нефтеперерабатывающих компаний. При падении мировых цен на нефть поступление налогов сокращается. Для того, чтобы стабилизировать будущие денежные потоки, администрация штата разработала программу хеджирования будущей цены продажи нефти (это реальный пример).
Как видно из приведенных примеров, хеджирование может применяться как для снижения риска потерь, связанных с изменением как цен на товары, так и других рыночных факторов (обменных курсов валют, процентных ставок). В дальнейшем, однако, основное внимание мы уделим именно хеджированию товарных позиций.
Источники ценового риска
Прежде, чем ответить на ключевой вопрос "хеджировать или не хеджировать", компания должна оценить степень своей подверженности ценовому риску. Эта подверженность имеет место при выполнении следующих условий:
1. Цены на исходные материалы (услуги) или на выходную продукцию не являются постоянными.
2. Компания не может по своему усмотрению устанавливать цены на исходные материалы (услуги).
3. Компания не может свободно устанавливать цены на выходную продукцию, сохраняя при этом объем реализации (в натуральном выражении).
Теперь остановимся на основных источниках риска, связанного с возможным изменениям цен:
1. Нереализованные запасы готовой продукции.
2. Не произведенная продукция или будущий урожай.
3. Заключенные форвардные контракты.
Основные инструменты хеджирования
Прежде, чем говорить о конкретных инструментах, необходимо отметить, что когда мы употребляем термин "хеджирование", то имеем в виду, прежде всего, цель сделки, а не применяемые средства. Одни и те же инструменты используются и хеджером и спекулянтом; разница только их назначении. Хеджер заключает сделку с целью снижения риска, связанного с возможным движением цены; спекулянт сознательно принимает на себя этот риск, рассчитывая на благоприятный исход.
В зависимости от формы организации торговли, все инструменты хеджирования можно разделить на биржевые и внебиржевые.
Внебиржевые инструменты хеджирования - это, в первую очередь, форвардные контракты и товарные свопы. Сделки этих типов заключаются напрямую между контрагентами или при посредничестве дилера (например, дилера по свопам).
Биржевые инструменты хеджирования - это товарные фьючерсы и опционы на них. Торговля этими инструментами производится на специализированных торговых площадках (биржах); существенным моментом при этом является то, что одной из сторон в каждой сделке купли-продажи является Расчетная палата биржи, гарантирующая выполнение как продавцом, так и покупателем, своих обязательств. Основным требованием к биржевым товарам является возможность их стандартизации. К стандартизируемым товарам относятся, в первую очередь, нефть и нефтепродукты, газ, цветные и драгоценные металлы, а также продовольственные товары (зерновые, мясо, сахар, какао и т.п.).
Теперь кратко перечислим основные достоинства и недостатки биржевых и внебиржевых инструментов хеджирования:
Внебиржевые инструменты:
Достоинства
· в максимальной степени учитывают требования конкретного клиента на тип товара, размер партии и условия поставки
Недостатки
· низкая ликвидность - расторжение ранее заключенной сделкой сопряжено, как правило, со значительными материальными издержками
· относительно высокие накладные расходы
· существенные ограничения на минимальный размер партии
· сложности поиска контрагента;
· невыполнения сторонами своих обязательств.
Биржевые инструменты:
Достоинства
· высокая ликвидность рынка (позиция может быть открыта и ликвидирована в любой момент)
· высокая надежность - контрагентом по каждой сделке выступает расчетная палата биржи
· сравнительно низкие накладные расходы на совершение сделки
· доступность - с помощью средств телекоммуникации торговля на большинстве бирж может вестись из любой точки планеты
Недостатки
· весьма жесткие ограничения на тип товара, размеры партии, условия и срок поставки
Фьючерсная цена
Использование срочных биржевых инструментов для хеджирования сделок с реальным товаром основано на том, что фьючерсная цена товара и его цена на спот - рынке изменяются в значительной мере параллельно. Если бы это было не так, то существовала бы возможность арбитражных операций между наличным и срочным рынками.
Например, если фьючерсная цена значительно превышает цену "спот", то существует следующая возможность:
1. Взять кредит
2. Купить партию товара на спот - рынке
3. Продать фьючерсный контракт на срочном рынке
4. По закрытию срочного контракта выполнить поставку реального товара
5. Рассчитаться по полученному кредиту.
Т.о., разница между фьючерсной ценой и ценой "спот" отражает такие факторы, как стоимость заемного капитала (т.е., текущий уровень процентных ставок) и стоимость хранения данного вида товара. Эта разница называется базисом. Базис может быть как положительным (для товаров, хранение которых сопряжено с издержками, например, нефть и цветные металлы), так и отрицательным (для товаров, владение которыми до срока поставки приносит дополнительную выгоду, например, драгоценные металлы).
Величина базиса не является постоянной; она подвержена как систематическим, так и случайным изменениям. Общей закономерностью является уменьшение абсолютной величины базиса с приближением срока поставки по фьючерсному контракту.
Следует отметить что при наличии ажиотажного спроса на наличный товар рынок может перейти в "перевернутое" состояние, когда наличные цены превышают фьючерсные, причем это превышение может быть весьма значительным.
Стратегии хеджирования
Стратегия хеджирования - это совокупность конкретных инструментов хеджирования и способов их применения для уменьшения ценовых рисков.
Все стратегии хеджирования основаны на параллельном движении цены "спот" и фьючерсной цены, результатом которого является возможность возместить на срочном рынке убытки, понесенные на рынке реального товара. Однако, как мы уже отмечали, это сходство не является совершенным. Изменчивость базиса влечет за собой остаточный риск, не устраняемый с помощью хеджирования.
Существует 2 основных типа хеджирования - хедж покупателя и хедж продавца.
Хедж покупателя используется в случаях, когда предприниматель планирует купить в будущем партию товара и стремится уменьшить риск, связанный с возможным ростом его цены. Базовыми способами хеджирования будущей цены приобретения товара является покупка на срочном рынке фьючерсного контракта, покупка опциона типа "колл" или продажа опциона типа "пут".
Хедж продавца применяется в противоположной ситуации, т.е., при необходимости ограничить риски, связанные с возможным снижением цены товара. Способами такого хеджирования являются продажа фьючерсного контракта, покупка опциона типа "пут" или продажа опциона типа "колл".
Рассмотрим основные способы хеджирования на примере хеджа продавца.
Хеджирование продажей фьючерсных контрактов. Эта стратегия заключается в продаже на срочном рынке фьючерсных контрактов в количестве, соответствующем объему хеджируемой партии реального товара (полный хедж) или в меньшем (частичный хедж).
Сделка на срочном рынке обычно заключается в момент времени, когда
1. продавец может с большой долей уверенности прогнозировать себестоимость реализуемой партии товара
2. на срочном рынке сложился уровень цен, обеспечивающий приемлемую прибыль.
Например, если производитель бензина хочет хеджировать будущую цену его продажи, и издержки на переработку нефти могут быть оценены в момент ее закупки, то в этот же момент осуществляется вход в хедж, т.е. открываются позиции на срочном рынке.
Хеджирование с помощью фьючерсных контрактов фиксирует цену будущей поставки товара; при этом в случае снижения цен на рынке "спот" недополученная прибыль будет компенсирована доходом по проданным срочным контрактам (при снижении фьючерсной цены проданный фьючерс приносит прибыль). Однако, оборотной стороной медали является невозможность воспользоваться ростом цен на реальном рынке - дополнительная прибыль на рынке "спот" в этом случае, будет "съедена" убытками по проданным фьючерсам.
Другим недостатком этого способа хеджирования является необходимость постоянно поддерживать определенный размер гарантийного обеспечения открытых срочных позиций. При падения цены "спот" на реальный товар, поддержание минимального размера гарантийного обеспечения не является критическим условием, т.к. в этом случае биржевой счет продавца пополняется вариационной маржой по проданным фьючерсным контрактам; однако, при росте цены "спот" (а вместе с ней - и фьючерсной цены) вариационная маржа по открытым срочным позициям уходит с биржевого счета, и может потребоваться внесение дополнительных средств.
Хеджирование покупкой опциона типа "пут". Владелец американского опциона типа "пут" имеет право (но не обязан) в любой момент времени продать фьючерсный контракт по фиксированной цене (цене исполнения опциона). Купив опцион этого типа, продавец товара фиксирует минимальную цену продажи, сохранив за собой возможность воспользоваться благоприятным для него повышением цены. При снижении фьючерсной цены ниже цены исполнения опциона, владелец исполняет его (или продает), компенсируя потери на рынке реального товара; при повышении цены, он отказывается от своего права исполнить опцион и продает товар по максимально возможной цене. Однако, в отличие от фьючерсного контракта, при покупке опциона выплачивается премия, которая пропадает при отказе от исполнения.
Гарантийного обеспечения купленный опцион не требует.
Т.о., хеджирование покупкой опциона типа "пут" аналогично традиционному страхованию: страхователь получает возмещение при неблагоприятном для него развитии событий (при наступлении страхового случая) и теряет страховую премию при нормальном развитии ситуации.
Хеджирование продажей опциона типа "колл". Владелец американского опциона типа "колл" имеет право (но не обязан) в любой момент времени купить фьючерсный контракт по фиксированной цене (цене исполнения опциона). Т.о., владелец опциона может исполнить его, если текущая фьючерсная цена больше цены исполнения. Для продавца опциона ситуация обратная - за полученную при продаже опциона премию он берет на себя обязанность продать по требованию покупателя опциона фьючерсный контракт по цене исполнения.
Гарантийный депозит по проданному опциону типа "колл", рассчитывается аналогично гарантийному депозиту на проданный фьючерсный контракт. Т.о., эти две стратегии во многом схожи; отличие их заключается в том, что получаемая продавцом опциона премии ограничивает его доход по срочной позиции; в результате, проданный опцион компенсирует снижение цены товара на величину, не большую, чем полученная им премия.
Другие инструменты хеджирования. Разработано значительное количество других способов хеджирования на основе опционов (например, продажа опциона типа "колл" и использование полученной премии для покупки опциона типа "пут" с меньшей ценой исполнения и опциона типа "колл" с большей ценой исполнения).
Выбор конкретных инструментов хеджирования должен осуществляться только после детального анализа потребностей бизнеса хеджера, экономической ситуации и перспектив отрасли, а также экономики в целом.
Самым простым с точки зрения реализации является полное краткосрочное хеджирование единичной партии товара. В этом случае хеджер открывает на срочном рынке позицию, объем которой как можно более точно соответствует объему реализуемой партии реального товара, а срок исполнения фьючерсного контракта выбирается близком к сроку исполнения реальной сделки. Закрываются позиции на срочном рынке в момент исполнения сделки на рынке "спот".
Однако, не всегда реальные потребности бизнеса можно удовлетворить с помощью такой простой схемы:
· При необходимости хеджировать долгосрочные сделки (более 1 года), обычно не удается подобрать срочный контракт с соответствующим сроком исполнения и обладающий достаточной ликвидностью. В этом случае прибегают к практике, получившей название "перекат" (roll-over). Она заключается в том, что сначала открывается позиция по более близкому контракту (например, со сроком исполнения через 6 месяцев), а по мере улучшения ликвидности по более дальним срокам поставки, позиции по ближним месяцам закрываются, и открываются позиции по далеким.
· Более сложным оказывается также осуществление хеджирования при непрерывном или близком к непрерывному цикле производства. В этом случае на срочном рынке постоянно имеются открытые позиции с различными сроками поставки. Управление такой постоянно меняющейся "налично-срочной" позицией может оказаться непростой задачей.
· Не всегда удается подобрать биржевой товар, точно соответствующий объекту реальной сделки. В этих случаях приходится проводить дополнительный анализ для того, чтобы выяснить, какой биржевой товар или, возможно, группа товаров, наилучшим образом подходят для хеджирования товарной позиции на реальном рынке.
· В некоторых случаях при изменении цен изменяются, также, потенциальные объема сбыта. При этом вышеперечисленные схемы хеджирования оказываются неэффективными, т.к. возникает ситуация "недохеджирования" (объем хеджа меньше объема реальной позиции) или "перехеджирования" (объем хеджа больше объема реальной позиции). В обеих ситуациях риск увеличивается. Выходом является динамическое хеджирование, когда происходит постоянный анализ соответствия размера срочной позиции ситуации на реальном рынке и, если необходимо, изменение этого размера.
Стоимость хеджирования
Основным отличием хеджирования от других видов операций является то, что его целью является не извлечение дополнительной прибыли, а снижение риска потенциальных потерь.
Т.к. за снижение риска практически всегда приходится платить, хеджирование, обычно, сопряжено с дополнительными издержками (в виде прямых затрат и недополучения прибыли). Перечислим несколько источников таких издержек:
· Заключая сделку, хеджер передает часть риска контрагенту; таким контрагентом может выступать другой хеджер (также снижающий свой риск) или спекулянт, целью которого является закрыть в будущем позицию по более выгодной для себя цене. Т.о., спекулянт принимает на себя дополнительный риск, за что получает компенсацию в виде реальных денежных средств (например, при продаже опциона) или возможности их получения в будущем (в случае с фьючерсным контрактом).
· Вторая причина издержек на хеджирование состоит в том, что любая заключаемая сделка сопряжена с расходами в форме комиссионных платежей и разницы цен покупки и продажи.
· Еще одна статья затрат при осуществлении хеджирования с помощью срочных биржевых инструментов - это гарантийный депозит, взимаемый биржей для обеспечения выполнения своих обязательств участниками сделки. Величина этого депозита обычно составляет от 2% до 20% от объема хеджируемой позиции и определяется, в первую очередь, изменчивостью цены базового товара. Гарантийное обеспечение требуется только для тех срочных инструментов, по которым у их владельца возникают или могут возникнуть определенные обязательства, т.е., для фьючерсов и проданных опционов.
· Наконец, еще один источник расходов на осуществление хеджирования - это вариационная маржа, рассчитываемая ежедневно по фьючерсным, а в некоторых случаях - и по опционным позициям. Вариационная маржа снимается с биржевого счета хеджера, если фьючерсная цена движется против его срочных позиций (т.е., в сторону его позиции на реальном рынке), и вносится на счет, если фьючерсная цена движется в другую сторону. Именно в виде вариационной маржи хеджер компенсирует свои возможные убытки на рынке реального товара. Однако необходимо учитывать, что движение средств по срочной части сделки обычно предшествует движению средств по ее наличной части.
· Например, в случае хеджирования фьючерсными контрактами, если хеджер несет убытки на рынке реального товара и получает прибыль на срочном рынке, то вариационную маржу по открытым фьючерсам он получает до фиксации убытков на реальном рынке (т.е., ситуация для него благоприятная). Однако, в противоположном случае (убыток по срочным контрактам и прибыль на рынке "спот") хеджер выплачивает вариационную маржу также до получения прибыли по реальной поставки товара, что может увеличить стоимость хеджирования.
Риск, связанный с захеджированной позицией
Целью хеджирования является снижение ценового риска. Однако, полностью исключить зависимость от неблагоприятного движения цены на рынке реального актива обычно не удается, более того, недостаточно проработанная стратегия хеджирования может увеличить подверженность компании ценовому риску.
Основной тип риска, свойственный хеджированию, - это риск, связанный с непараллельным движением цены реального актива и соответствующего срочного инструмента (иными словами - с изменчивостью базиса). Базисный риск присутствует из-за несколько различного действия закона спроса и предложения на наличном и срочном рынках. Цены реального и срочного рынков не могут отличаться слишком сильно, т.к. при этом возникают арбитражные возможности, которые, благодаря высокой ликвидности срочного рынка, практически сразу сводятся на нет, однако некоторый базисный риск всегда сохраняется.
Еще одним источником базисного риска являются административные ограничения на максимальные дневные колебания фьючерсной цены, установленные на некоторых биржах. Наличие таких ограничений может привести к тому, что если срочные позиции необходимо закрыть во время сильных движений цены реального актива, разница между фьючерсной ценой и ценой "спот" может быть достаточно большой.
Другим типом риска, с которым хеджирование бессильно бороться - это системный риск, связанный с непрогнозируемым изменением законодательства, введением пошлин и акцизов и т.д. и т.п. Более того, в этих случаях хеджирование может только усугубить ситуацию, т.к. открытые срочные позиции не дают экспортеру возможности снизить негативное влияние этих действий путем сокращения объема поставок.
Основные принципы хеджирования.
1. Эффективная программа хеджирования не ставит целью полностью устранить риск; она разрабатывается для того, чтобы трансформировать риск из неприемлемых форм в приемлемые. Целью хеджирования является достижение оптимальной структуры риска, т.е., соотношения между преимуществами хеджирования и его стоимостью.
2. При принятии решения о хеджировании важно оценить величину потенциальных потерь, которые компания может понести в случае отказа от хеджа. Если потенциальные потери несущественны (например, мало влияют на доходы фирмы), выгоды от хеджирования могут оказаться меньше, чем затраты на его осуществление; в этом случае компании лучше воздержаться от хеджирования.
3. Как и любая другая финансовая деятельность, программа хеджирования требует разработки внутренней системы правил и процедур.
4. Эффективность хеджирования может быть оценена только в контексте (бессмысленно говорить о доходности операции хеджирования или об убытках по операции хеджирования в отрыве от основной деятельности на спот-рынке).
Что дает хеджирование
Несмотря на издержки, связанные с хеджированием, и многочисленные трудности, с которыми компания может встретиться при разработке и реализации стратегии хеджирования, его роль в обеспечении стабильного развития очень велика:
· Происходит существенное снижение ценового риска, связанного с закупками сырья и поставкой готовой продукции; хеджирование процентных ставок и обменных курсов снижает неопределенности будущих финансовых потоков и обеспечивает более эффективный финансовый менеджмент. В результате уменьшаются колебания прибыли и улучшается управляемость производством.
· Хорошо построенная программа хеджирования уменьшает как риск, так и затраты. Хеджирование высвобождает ресурсы компании и помогает управленческому персоналу сосредоточиться на аспектах бизнеса, в которых компания имеет конкурентное преимущество, минимизируя риски, не являющимися центральными. В конечном итоге, хеджирование увеличивает капитал, уменьшая стоимость использования средств и стабилизируя доходы.
· Хедж не пересекается с обычными хозяйственными операциями и позволяет обеспечить постоянную защиту цены без необходимости менять политику запасов или заключать долгосрочные форвардные контракты.
· Во многих случаях хедж облегчает привлечение кредитных ресурсов: банки учитывают захеджированные залоги по более высокой ставке; это же относится к контрактам на поставку готовой продукции.
Еще раз отметим - хеджирование не ставит своей непосредственной задачей повышение прибыли; источником прибыли является основная производственная деятельность.
Практические шаги
Для того, чтобы воспользоваться срочными инструментами для хеджирования ценового риска, компания должна выполнить следующие шаги:
1. Выбрать торговую площадку и торгуемый на ней срочный контракт, наиболее полно соответствующий ее потребностям. На этом шаге необходим дополнительный анализ, т.к. не всегда имеется срочный контракт, полностью соответствующий объекту товарной сделки. В этом случае необходимо из имеющихся фьючерсов выбрать такой, динамика изменения цены которого наиболее точно соответствует динамике цены реального товара.
2. Выбрать клиринговую компанию (компанию, контролирующую движение средств и гарантирующую выполнение обязательств по сделкам), аккредитованную на соответствующей бирже, а также биржевого брокера, который будет выполнять торговые приказы.
3. Заполнить стандартные формы и подписать договоры на обслуживание.
4. Открыть счет в клиринговой компании и перечислить на него определенную сумму средств, используемую в качестве обеспечения выполнения обязательств по открытым позициям (обычно это около 10% от планируемой суммы сделки). Многие биржи и клиринговые компании устанавливают минимальный объем средств, которые должны быть зачислены на торговый счет при его открытии (обычно 10000 дол.).
5. Разработать стратегию хеджирования.
 
II. Хеджирование нефти и нефтепродуктов
Несмотря на разговоры о распродаже невосполнимых природных ресурсов России, экспорт нефти и нефтепродуктов останется в ближайшем будущем основным источником внешнеторговых валютных поступлений, и, следовательно, основным источником финансирования импорта для предприятий нефтегазовой отрасли. Стабильность валютных поступлений от экспорта нефти и нефтепродуктов необходима как для развития промышленной базы предприятий, за счет ввоза современного высокотехнологичного и эффективного оборудования, так и для обеспечения нормального функционирования предприятия, в условиях нестабильности на внутреннем рынке.
Вопрос заключается не в том, вывозить или не вывозить нефть и нефтепродукты, а в обеспечении максимально возможной эффективности экспорта. После акционирования предприятий ТЭК организация стабильности экспортных поступлений становится не только общегосударственной задачей, но и проблемой, которую, ради обеспечения собственных интересов, должна решать каждая из компаний нефтяной промышленности России.
Кому необходимо хеджирование?
Рынок нефти и нефтепродуктов подвержен резким колебаниям цен (за период с 1996 по 1998 г.г. цена на сырую нефть сорта Brent менялась от 26,9 $/баррель до 10,65 $/баррель, а за три месяца 1999 г. цена на этот сорт нефти менялась от 11,41$/баррель до 15,5 $/баррель), естественно, что компании которые работают на этом рынке подвергаются риску, который связан с колебаниями цен. Так, при снижении цен на добываемое сырье, прибыль нефтедобывающих компаний может существенно уменьшиться. По словам бывшего министра топлива и энергетики РФ Виктора Отта, потери нефтяных компаний в первом квартале 1998 г. из-за падения цен на нефть оцениваются в 1.5 - 2 млрд. руб. ($250 - 330 млн.).
Кроме убытка, который может возникнуть в результате изменения цен на добываемое и перерабатываемое сырье, могут возникнуть убытки следующего происхождения:
· Необходимость формирования больших запасов сырья, для этого необходимо отвлекать значительные суммы. В случае, если руководство нефтеперерабатывающей компании опасается роста цен на нефть, оно будет вынуждено сформировать запасы сырья, для обеспечения нормальной работы предприятия;
· Наличие большого запаса сырья. Если у нефтеперерабатывающей компании были сформированы большие запасы сырья, а цены на нефть упали, то это снизит прибыльность производства.
· Возможность дефицита сырья, что может повлечь за собой перебои на производстве. Это может произойти после резкого скачка цен на нефть, и у нефтеперерабатывающей компании может просто не хватить средств для закупки необходимого сырья;
· Снижение курсовой стоимости ценных бумаг компаний (акций, облигаций). Например для нефтедобывающих компаний уменьшение стоимости их ценных бумаг произойдет при снижении цен на нефть, так как снижение цен на нефть несет за собой уменьшение прибыли, получаемой нефтедобывающими компаниями.
Существенные убытки при изменении цен несут и компании, которые являются крупными потребителями нефтепродуктов:
· Авиакомпании
· Пароходства
· Теплоэлектростанции
· Крупные авто-перевозчики
Изменение цен на нефть оказывает негативное воздействие и на государство. При уменьшении цен на нефть снизятся поступления в бюджет пошлин и акцизов, что скажется на социальной сфере.
Одним из способов уменьшения риска, связанного с изменением цен на нефть или нефтепродукты, уменьшения расходов на хранение является хеджирование.
Механизм хеджирования
Операции хеджирования осуществляются на двух основных биржах: IPE (Международная Нефтяная Биржа в Лондоне) и NYMEX (Нью-Йоркская Товарная Биржа). На этих биржах торгуются срочные контракты на нефть, мазут, дизельное топливо. Кроме того, на NYMEX активно совершают операции с неэтилированным бензином и природным газом.
Количество открытых позиций на IPE и NYMEX, в среднем ежедневно превышает 30000-50000 контрактов (в зависимости от контракта), что является показателем ликвидного рынка. Основные участники рынка - нефтяные трейдеры, компании по нефтепереработке и финансовые институты (фонды, банки) - составляют более 60% участников рынка. До физической поставки нефти и нефтепродуктов доходит не более 2-3 % (данные компании "ВНИКИ-СКЭЙЛ") от объема открытых позиций, остальные контракты закрываются раньше.
NYMEX и IPE открыты для желающих торговать на них. Для осуществления операций на этих биржах нет необходимости быть признанным в качестве участника рынка другими компаниями, которые торгуют на этих биржах, к примеру это нужно на форвардном рынке. На бирже каждая сторона сделки застрахована от возможного неисполнения обязательств с другой стороны через систему требований клиринговой палаты, а также требований, выдвигаемых брокером клиенту. Нет необходимости приобретать доверие со стороны партнера, что характерно для форвардного рынка. Важное значение имеет и тот факт, что биржевой рынок жестко регулируется законодательством в отличие от внебиржевого.
Само по себе техническое осуществление операций на этих биржах является достаточно простым делом в отличие, скажем, от того же форвардного рынка (15-дневный "Brent"), где существует множество ограничений и правил и где закрытие открытого ранее форварда, до момента его поставки, представляет собой трудоемкое дело. На бирже, в течение всего времени поддержания позиции, у трейдера есть возможность осуществить так называемый EFP (exchange for physical - обмен на физический товар. При этом покупатель физического товара переводит продавцу эквивалентное количество фьючерсных контрактов на покупку или получает от него соответствующее количество контрактов на продажу по согласованной цене.
В таблице представлены контракты, с помощью которых можно осуществлять хеджирование
Биржа
Контракт
Среднедневной объем торгов в контрактах (ближайший контракт)
Среднедневной объем торгов в ед. измерения (ближайший контракт)
NYMEX
Сырая нефть марки Light Sweet
55000
55.000.000 баррель
NYMEX
Мазут
25000
1.050.000.000 галлон
NYMEX
Неэтилированный бензин
30000
1.260.000.000 галлон
NYMEX
Природный газ
40000
400.000.000 Mbtu
IPE
Сырая нефть марки Brent
30000
30.000.000 баррель
IPE
Дизельное топливо
10000
1.183.500 кубических метров
 
На NYMEX торгуются фьючерсы и опционы на фьючерсы на следующие нефтепродукты:
· сырая светлая нефть (Light Sweet)
· мазут
· неэтилированный бензин
 
Объемы торгов за 1997-1998 год приведены в таблице:
Контракт
Фьючерсы
Опционы
Объем (млн. т)
Сырая нефть
28 964 383
7 476 904
4 900
Мазут
8 619 979
828 494
1 350
Неэтилированный бензин
7 880 645
754 812
1 000
 
Сырая нефть
Объем мировой торговли сырой нефтью превышает объем торговли любым другим товаром. На NYMEX торгуются фьючерсы и опционы на легкую светлую сырую нефть (с низким содержанием серы). Это самый ликвидный в мире срочный контракт. Благодаря высокому объему торгов и прозрачности рынка, он используется в качестве одного из основных мировых эталонов цен на нефть.
На NYMEX торгуются фьючерсные контракты и опционы на фьючерсные контракты американского типа (владелец опциона может исполнить его в любой момент до закрытия соответствующего фьючерсного контракта).
Объект поставки: кроме нефти марки 'Light Sweet' по контракту могут быть поставлены также другие сорта нефти (в том числе, "Brent") со скидками (или надбавками), оговоренными в спецификации.
Объем фьючерсного контракта: 1000 баррелей.
Торговые часы: 9:45 - 15:10 (основная сессия), 16:00 - 8:00 (электронная торговля)
Месяцы поставки: одновременно торгуются 36 месячных фьючерсных контрактов (каждый месяц в ближайшие 3 года) и долгосрочные фьючерсы (3, 4, 5, 6 и 7 лет)). Основные объемы торгов обычно сосредоточены на трех ближайшим контрактах. Опционы - 12 последовательных месяцев, а также 18, 24 и 36 месяцев с исполнением в июне и в декабре).
Шаг изменения цены: 1 цент/баррель (10 дол/контракт)
Максимальное движение цены за день: по двум ближайшим фьючерсным контрактам - 15 дол./баррель (15000 долларов/контракт), по опционам лимиты не устанавливаются.
Гарантийный депозит: 1620 дол./контракт
 
Неэтилированный бензин.
На NYMEX торгуются фьючерсные контракты и опционы на фьючерсные контракты американского типа.
Объект поставки: неэтилированный бензин.
Объем фьючерсного контракта: 42000 галлона (1000 баррелей).
Торговые часы: 9:45 - 15:10 (основная сессия), 16:00 - 8:00 (электронная торговля)
Месяцы поставки: одновременно торгуются 18 месячных фьючерсных контрактов. Основные объемы торгов обычно сосредоточены на трех ближайшим контрактах. Опционы - 12 последовательных месяцев.
Шаг изменения цены: 0.01 цент/галлон (4.2 дол/контракт)
Максимальное движение цены за день: по двум ближайшим фьючерсным контрактам - 40 центов/галлон (16000 долларов/контракт), по опционам лимиты не устанавливаются.
Гарантийный депозит: 1620 дол./контракт
 
Мазут.
Мазут является второй по объему фракцией нефти (после бензина). Первоначально участниками срочного рынка на NYMEX являлись, в основном, крупные оптовики и потребители мазута, однако в последние годы все большее участие в торговле принимают потребители и производители дизельного и авиационного топлива (цены на эти товары на мировом рынке обычно устанавливаются на основании фьючерсной цены на мазут на NYMEX со стабильной премией).
На NYMEX торгуются фьючерсные контракты и опционы на фьючерсные контракты американского типа.
Объект поставки: мазут (heating oil N2).
Объем фьючерсного контракта: 42000 галлона (1000 баррелей).
Торговые часы: 9:45 - 15:10 (основная сессия), 16:00 - 8:00 (электронная торговля)
Месяцы поставки: одновременно торгуются 18 месячных фьючерсных контрактов. Основные объемы торгов обычно сосредоточены на трех ближайшим контрактах. Опционы - 12 последовательных месяцев.
Шаг изменения цены: 0.01 цент/галлон (4.2 дол/контракт)
Максимальное движение цены за день: по двум ближайшим фьючерсным контрактам - 40 центов/галлон (16000 долларов/контракт), по опционам лимиты не устанавливаются.
Гарантийный депозит: 1620 дол./контракт
 
На IPE торгуются фьючерсы и опционы на североморскую нефть марки Брент и на дизельное топливо.
Объемы торгов за период с 1.04.1998 до 31.03.1999 приведены в таблице:
Контракт
Фьючерсы
Опционы
Объем
(млн. т)
Сырая нефть
13 988 556
365 930
1 958
Дизельное топливо
5 276 713
93 436
716
Организация торговли в Лондоне в целом схожа с Нью-Йорком, однако имеются некоторые отличия:
 · Торговые часы: 10:00 - 20:15 GMT (7:00 - 17:15 MSK)
· на IPE не устанавливаются ограничения на дневные колебания цены, что упрощает вход в хедж и выход из него во время сильных ценовых движений;
· если позиция осталась незакрытой на момент закрытия торговли по контракту, расчет по ней может быть осуществлен в денежной форме (без необходимости осуществлять или принимать поставку реального товара)
· опционы на фьючерсы являются маржируемыми, т.е., списание и начисление вариационной маржи осуществляется по тем же правилам, что и для фьючерсов (при этом, естественно, соблюдается основополагающее правили - максимальная маржа, списанная по купленному опциону, не может превышать уплаченной за него премии)
· гарантийный депозит по обоим контрактам - $1600
 
Для иллюстрации эффективности проведения хеджирования можно привести некоторые примеры хеджа, которые осуществляли известные компании и государственные органы в РФ и США.
ЗАО "ЛУКойл-Пермь". Толчком к осуществлению хеджирования для компании стало падение цен на сырую нефть во втором квартале 1996 года с 22 до 18 долларов за баррель с одной стороны, и кризис сбыта нефтепродуктов на внутреннем рынке с другой. Первым опытом проведения хеджирования стала продажа 15 января 1997 года 30 контрактов на мазут (Heating Oil) на NYMEX, этим было захеджировано 10 % экспорта нефтепродуктов. Так как существует значительная разница во времени торгов на IPE и NYMEX (5 часов), компания перенесла торговлю в Лондон. Одновременно с этим началось хеджирование поставок сырой нефти. За период с января по июль 1997 года было проведено 7 сделок с фьючерсными контрактами на IPE и NYMEX. Объем торгов составил 180 контрактов на мазут, что приблизительно равно 20 000 тонн, и 300 контрактов на нефть - 39 484 тонны. По итогам всего периода, от операций с фьючерсами была получена вариационная маржа в размере 115645 долларов США, что покрыло убыток на спот-рынке. Среднее арифметическое прибыли по каждой сделке составило 16521 долларов США. Средняя продолжительность одной сделки (разница между открытием и закрытием позиции) - 8 дней. Суммарная продолжительность всех сделок - 56 дней, или 28% от полного периода поддержания счета (197 дней). Объемы торгов, конечно, трудно сопоставить с объемами экспорта компании. Но этот опыт был первым, и он, похоже, удался.
Другим примером хеджирования может служить опыт штата Техас. После падения цен на нефть в 1986 с 35 долларов за баррель до 11 долларов сложилась ситуация при которой казна штата, на четверть зависящая от поступлений в виде пошлин на нефть, оказалась практически пустой, так как штат не смог собрать ожидаемую сумму (размер недополученных пошлин составила 3,5 млрд. $). Для того, чтобы такая ситуация не повторилась в будущем была разработана программа хеджирования налоговых поступлений, с помощью опционов. Все сделки заключались на NYMEX. Проведение операции началось в сентябре 1991 г., для хеджирования была выбрана цена в 21,5 $ за баррель (за время проведения хеджа (2 года) уровень цен менялся от 22,6 $ до 13,91 $ за баррель). Программа хеджирования была составлена таким образом, что фиксировалась минимальная цена нефти (21,5 $ за баррель), а при росте цен на нефть штат получал дополнительную прибыль. Эта методика позволила правительству штата в течении двух лет получать стабильный доход, при значительных колебаниях цены на нефть.
 
III. Корпоративное хеджирование
The Corporate Hedging Process by Ian H. Giddy (Adapted from an article published by Bank of Montreal)
Решение о хеджировании.
Вопрос хеджировать или не хеджировать риск продолжает ставить в тупик многие корпорации. В основе этих трудностей лежит недостаточное понимание сути риска, сомнения относительно стоимости хеджирования и нежелание показывать убытки по транзакциям с производными инструментами. Менеджер по рискам сталкивается также с трудностью выбора таких средств хеджирования (например, производных инструментов), которые были бы одобрены руководством компании. Целью настоящих заметок является прояснение некоторых основных вопросов, относящихся к проблеме управления рисками.
Постановка проблемы
Эффективная программа хеджирования не ставит целью полностью устранить риск; она разрабатывается для того, чтобы трансформировать риск из неприемлемых форм в приемлемые. Основная проблема, стоящая перед корпоративным менеджером по рискам, - определить типы риска, допустимые для компании, и те, которые компания предпочитает передать другим участникам рынка с помощью хеджирования. Целью любой программы хеджирования является достижение оптимальной структуры риска, т.е., соотношения между преимуществами хеджирования и его стоимостью.
В статье перечисляются семь шагов, помогающих менеджеру по рискам определить, готова ли его компания извлечь выгоду из программы хеджирования.
Шаг 1. Идентифицируйте риски
Прежде, чем принимать какие-либо решения о хеджировании, руководство компании должно определить риски, которым подвержена компания. Эти риски, в общем случае, относятся к двум категориям: операционные риски и финансовые риски. Для большинства нефинансовых компаний операционный риск - это риск, связанный с производственный и рыночной активностью. Например, производитель компьютеров подвержен операционному риску, связанному с тем, что его конкурент может предложить технологически более совершенный продукт и сократить, таким образом, его рыночную долю. В общем случае, операционные риски не хеджируются, т.к. отсутствуют соответствующие им рыночные инструменты.
Второй тип риска, финансовый, - это риск, которому корпорация подвергается из-за своей зависимости от таких рыночных факторов, как процентные ставки, обменные курсы и цены товаров. Большинство финансовых рисков могут хеджироваться благодаря наличию развитых и эффективных рынков, с помощью которых эти риски могут быть переданы другим участникам.
При определении того, какой риск хеджировать, менеджер по рискам должен различать риски, влекущие дополнительные выгоды для компании, и риски, дополнительных выгод не предполагающие. Большинство компаний исходят из того, что они будут вознаграждены за риски, связанные с основной производственной деятельностью (такой, как разработка новых изделий, производство и маркетинг). Например, производитель компьютеров сознательно идет на риск разработки нового, технического совершенного изделия или новой маркетинговой стратегии, рассчитывая на рост курсовой стоимости акций.
Большинство компаний, однако, не получают преимуществ за подверженность рискам, не являющихся центральными для их основного бизнеса (например, рискам изменения процентных ставок, обменных курсов и ценам на товары). Так, производитель компьютеров из предыдущего примера вряд ли будет рассчитывать на рост его акций из-за удачно сделанной ставки на обменный курс доллар/йена.
Другим существенным фактором, который необходимо учитывать при принятии решения о хеджировании того или иного риска, является оценка величины потенциальных потерь, которые компания может понести в случае отказа от хеджа. Как отмечалось ранее, оптимальная для компании структура риска устанавливает компромисс между выгодами от хеджирования и его стоимостью. Если потенциальные потери несущественны (например, мало влияют на доходы фирмы), выгоды от хеджирования могут оказаться меньше, чем затраты на его осуществление; в этом случае компании лучше воздержаться от хеджирования.

Шаг 2. Различайте хеджирование и спекуляцию
Одной из причин, по которой менеджеры по рискам настороженно относятся к хеджированию, является то, что они связывают использование средств хеджирования со спекуляцией. Они полагают, что хеджирование с помощью производных инструментов вносит дополнительный элемент риска. В действительности, все наоборот. Правильно построенный хедж всегда уменьшает риск, в то время, как отказ от хеджирования подвергает компанию дополнительному риску.
Финансовые риски, независимо от управления ими, присутствуют в любом бизнесе. Менеджер, отказывающийся от хеджирования, делает ставку на то, что состояние рынка не изменится или изменится к лучшему. Например, американский производитель, имеющий дебиторскую задолженность во французских франках и отказывающийся от хеджирования курса франка, предполагает, что франк по отношению к доллару останется без изменений или вырастет. При этом он рискует, что курс франка упадет, уменьшив, тем самым, прибыли компании.
Еще одна причина, по которой некоторые менеджеры воздерживаются от хеджирования, заключается в том, что отсутствие хеджирования часто остается незамеченным для руководства компании, в то время, как стратегии хеджирования, призванные уменьшить риск, являются объектом повышенного внимания. Корпоративные менеджеры по рискам, планирующие применить ту или иную стратегию хеджирования для улучшения структуры риска, должны информировать руководство компании о рисках, которым компания естественным образом подвергается, отказываясь от хеджа.

Шаг 3. Оценивайте затраты на хеджирование по сравнению с затратами на "нехеджирование"
Стоимость хеджирования может иногда заставить менеджера по рискам отказаться от него. Несомненно, некоторые стратегии требует денежных затрат. Однако, для того, чтобы аккуратно оценить стоимость хеджирования, менеджер по рискам должен оценить ее с точки зрения возможных потерь в случае отказа от хеджа. В большинстве случаев, такие скрытые потери - это потенциальные убытки, которые компания может понести при неблагоприятном изменении рыночных факторов. С этой точки зрения, стоимость уменьшения риска должна оцениваться тем же способом, каким оценивается стоимость обычного страхования, т.е., относительно потенциальных потерь.
В других случаях операции с производными инструментами заменяют традиционные финансовые стратегии. Например, компания может использовать комбинацию банковского кредита с плавающей ставкой и свопа "плавающая ставка - фиксированная ставка" как альтернативу кредита с фиксированной ставкой. Аналогичным образом можно использовать товарные свопы. В большинстве случаев, стратегии на основе производных финансовых инструментов используются вместо традиционных способов в случаях, когда они сопряжены с меньшими накладными расходами вследствие высокой ликвидности рынков форвардов и опционов.

Шаг 4. Используйте правильный способ измерения эффективности хеджирования
Еще одной причиной отказа от хеджирования, часто приводимой менеджерами по рискам, является нежелание показывать в отчетности убытки по транзакциям с производными инструментами. Это нежелание отражает широко распространенную путаницу в выборе правильной точки отсчета для измерения эффективности хеджа. Основа верной оценки эффективности всех транзакций с производными инструментами, включая хеджирование, лежит в изначальном определении целей таких операций.
Как отмечалось ранее, операции с производными инструментами часто заменяют традиционные сделки. Процентный своп, к примеру, может выступать как замена выпуска облигаций с фиксированной ставкой. Вне зависимости от состояния рынка, поток платежей по свопу будет отражать поток платежей по облигациям. Таким образом, любые потери по свопу в альтернативном варианте, являлись бы потерями по облигациям. Поэтому для того, чтобы оценить успешность свопа, его эффективность необходимо оценивать исходя из первоначальной цели (воспроизвести поток платежей от размещения облигаций).

Шаг 5. Не основывайте программу хеджирования на Вашем взгляде на рынок
Многие менеджеры по рискам пытаются сконструировать хедж на основе их прогноза относительно будущего изменения процентных ставок, обменных курсов или других рыночных факторов. Однако, лучшие решения по хеджированию принимаются тогда, когда менеджер признает, что движения рынка непредсказуемы. Хедж всегда должен иметь целью минимизировать риск, а не сделать ставку на направление движения цен.

Шаг 6. Изучайте инструменты хеджирования
Последний фактор, препятствующий хеджированию - недостаточное знакомство со стороны менеджеров по рискам с инструментами хеджирования; многие из них находят эти средства трудными для понимания. На самом деле, большинство решений, основанных на производных, строятся из двух базовых инструментов: форвардов и опционов, входящих в состав следующих строительных блоков:

Форварды
· фьючерсы
· соглашения о будущей ставке
· свопы
Опционы
· Опционы типа "колл"
· Опционы типа "пут"
· кэпы
· флоры
· свопционы
Менеджер, понимающий эти инструменты, без труда освоит более сложные, являющиеся просто комбинациями двух базовых конструкций.

Шаг 7. Разработайте систему контроля
Как и любая другая финансовая деятельность, программа хеджирования требует разработки внутренней системы правил и процедур. Эта система, обычно оформленная в виде документа "Политики хеджирования", устанавливает, помимо прочего, фамилии менеджеров, уполномоченных принимать решения о входе в хедж, менеджеров, которые должны утверждать сделки, и менеджеров, получающих подтверждения о сделках. Политика хеджирования может также определять цели, для достижения которых может использоваться хеджирование, и цели, для достижения которых хеджирование использоваться не может. Например, она может устанавливать, что вход в хедж допустим для уменьшения риска и не допустим для получения прибыли от торговых операций. Кроме этого, может быть установлен лимит на количество одновременно открытых хеджерских позиций. Четко сформулированная политика обеспечивает понимание руководством компании принципов хеджирования, применяемых менеджерами по рискам, а также, правильный учет и управление всеми типами рисков.
Выводы
Хорошо построенная программа хеджирования уменьшает как риск, так и затраты. Хеджирование высвобождает ресурсы компании и помогает управленческому персоналу сосредоточиться на аспектах бизнеса, в которых компания имеет конкурентное преимущество, минимизируя риски, не являющимися центральными для основного бизнеса. В конечном итоге, хеджирование увеличивает капитал, уменьшая стоимость использования средств и стабилизируя доходы.
Источник: Специализированный Межрегиональный Хеджевый Фонд
 
ВАЖНЫЕ СОБЫТИЯ
КОНФЕРЕНЦИИ
X международная конференция
30-31 мая 2017 г.
Украина, г. Киев
 
 І международная конференция
15-16 ноября 2017 г.
Украина (место проведения уточняется)
 
 
СЕМИНАРЫ

ВЫСТАВКИ
Специализированная экспозиция
30-31 мая 2017 г.
Украина, г. Киев
 
30-31 мая 2017 г.
Украина, г. Киев
 
 
 
 
 
 
НАШИ ПАРТНЕРЫ